Fa uns dies ja vam parlar de la febre de sortides a borsa de les grans empreses tecnològiques.
Aquí aprofundim una mica més en altres aspectes.
Del garatge a la borsa: quan els gegants neixen ja als mercats privats
Durant gran part de la història moderna dels mercats financers, els inversors han vist créixer les grans empreses un cop ja cotitzaven a borsa. Microsoft va arribar al mercat borsari el 1986, Amazon el 1997 i Google el 2004.
Com podem veure, aquestes tres empreses han acumulat rendibilitats estratosfèriques des de la seva sortida a borsa, amb TAE (rendibilitats anualitzades) del 22 %, 32 % i 26 %, respectivament.
Fins i tot Tesla, que va sortir a borsa el 2010, és avui una de les empreses amb més capitalització del món. Però va passar anys als mercats borsaris abans d’assolir les dimensions actuals.
És possible que la pròxima generació de gegants tecnològics segueixi un camí molt diferent.
Després de la sortida a borsa (OPV) de SpaceX, també OpenAI i Anthropic podrien arribar als mercats borsaris en els pròxims mesos. Juntes, aquestes empreses podrien sortir a borsa amb una valoració total propera als 4 bilions de dòlars: SpaceX, en el moment d’escriure aquest article, ja supera els 2 bilions, i s’espera que les altres dues se situïn al voltant d’1 bilió cadascuna.
Nota: en castellà, 1 billón és 1 milió de milions, és a dir: 1.000.000.000.000. Aquí ens referim al billón en castellà. En anglès, un «billón» castellà és 1 trillion, xifra que veurem en les comunicacions en aquest idioma, mentre que 1 billion són 1.000 milions, és a dir: 1.000.000.000.
Per tant, aquestes tres empreses podrien situar-se ja entre les empreses més grans del món abans fins i tot que la majoria dels inversors tingui la possibilitat de comprar-ne les accions.
Això planteja una pregunta: si la fase més important de la creació de valor es produeix ara als mercats privats, quin paper els queda als mercats públics?
Tradicionalment, les borses també servien per proporcionar capital a les empreses per finançar-ne el creixement. Els inversors acceptaven els riscos associats a les empreses més joves a canvi de la possibilitat de participar en la seva expansió a llarg termini. Avui, però, moltes de les empreses tecnològiques més innovadores romanen privades durant molt més temps, com seria el cas de SpaceX, recolzades per una gran disponibilitat de capital risc, fons sobirans i inversors privats. D’altres, com OpenAI o Anthropic, també han comptat amb un gran suport d’inversors privats combinat amb un creixement meteòric.
Quan arriben a borsa, aquestes empreses ja poden comptar amb milions de clients, marques globals i valoracions que es mesuren en centenars de milers de milions de dòlars.
Els proveïdors d’índexs s’estan adaptant al nou escenari
Per als inversors, però, un altre canvi podria ser encara més important. Històricament, les empreses acabades de cotitzar sovint havien d’esperar mesos o anys abans d’entrar als principals índexs de mercat. Això donava als inversors el temps necessari per analitzar els resultats financers, comprendre el model de negoci i formar-se un judici sobre la valoració.
Avui, però, aquest procés es podria accelerar. Les modificacions recents en les regles del Nasdaq permeten que les IPO de dimensions excepcionals siguin avaluades per a la seva inclusió als índexs molt més ràpidament que en el passat. En determinades circumstàncies, una empresa acabada de cotitzar pot ser examinada en qüestió de dies i afegida al Nasdaq-100 en només unes poques setmanes.
La raó és senzilla. Els proveïdors d’índexs s’enfronten cada vegada més a un dilema: si una empresa d’1 o 2 bilions de dòlars roman exclosa dels principals índexs de referència durant diversos mesos, aquests mateixos índexs corren el risc de representar amb menys fidelitat el mercat que haurien de replicar.
De fet, el creixement de les megaempreses privades està obligant els proveïdors d’índexs a adaptar-se. Això significa que els inversors que tenen fons indexats o ETF podrien obtenir exposició a empreses com SpaceX, OpenAI o Anthropic molt més ràpidament del que passava en el passat. En alguns casos, una empresa podria passar de la propietat privada a les carteres de milions d’inversors a través d’un ETF i de fons indexats en poques setmanes.
Veurem més endavant que els pesos inicials d’aquestes empreses als índexs podrien no ser especialment elevats. Fins i tot considerades conjuntament, aquestes empreses podrien representar inicialment només una quota relativament reduïda del Nasdaq-100. Però aquest no és l’aspecte més interessant de la qüestió. El canvi fonamental és l’acceleració del cicle de vida d’aquestes companyies, que transiten cada vegada més ràpid dels mercats privats als públics i, en conseqüència, als índexs i potencialment a les carteres d’inversió indexada.
Durant dècades, han estat les empreses les que s’adaptaven a les regles dels mercats públics. Avui, en canvi, els proveïdors d’índexs estan cada vegada més dividits sobre com gestionar les grans empreses privades un cop arriben a cotitzar.
Un nou paper per als mercats públics?
Això obre una reflexió més àmplia. Si el capital risc, els fons sobirans i els inversors privats capten gran part de la fase de creixement, mentre que els inversors dels mercats cotitzats entren en joc només quan les empreses ja han assolit valoracions d’un bilió de dòlars, ¿s’estan convertint els mercats públics menys en una eina de captació de capital i més en un mecanisme per distribuir la propietat de les empreses?
És innegable que el cas de SpaceX té molt a veure amb això. Veurem què passa quan finalitzi el període de lock-up (període durant el qual els accionistes previs a la sortida a borsa no poden vendre les seves accions).
Per tant, la qüestió no és només determinar si SpaceX, OpenAI o Anthropic mereixen les valoracions de què es parla avui. Seran els mercats qui ho decidiran. S’obre una pregunta encara més interessant: els inversors estan perdent gradualment l’accés a les fases inicials (i potencialment més rendibles) del creixement empresarial?
En el passat, les empreses es convertien en gegants després de sortir a borsa. La pròxima generació podria convertir-se en gegant abans. El debat ja no tracta només sobre les valoracions d’aquestes empreses, sinó també sobre la manera com els mercats públics haurien d’integrar-les un cop arribin a cotitzar. Amb l’arribada als mercats públics d’empreses privades valorades en un bilió de dòlars, els proveïdors d’índexs es troben cada vegada més davant la necessitat d’equilibrar dos objectius en tensió: representar fidelment el mercat i preservar els criteris que històricament han governat la inclusió als índexs.
Però això, com veurem, no afecta tant els grans índexs.
Els grans índexs no haurien de canviar tant
Però quan observes com funcionen realment els grans índexs de referència, la història és força menys «dramàtica».
De moment hi ha altres factors que entren en joc, almenys si no canvien les regles del joc.
La valoració no és l’únic que determina el pes en un índex.
Encara que SpaceX pugui assolir una valoració estratosfèrica, la majoria dels grans índexs utilitzen la capitalització ajustada pel free float (capital flotant). Per tant, el que és important no és només quant val l’empresa, sinó quantes accions estan realment disponibles per als inversors, és a dir, aquelles que no estan en mans privades i que, per tant, intervenen en la cotització.
El free float de SpaceX és, de moment, molt reduït.
Més del 90 % de la companyia continua en mans d’accionistes privats. Això limita significativament el seu pes inicial als índexs.
En comparació amb altres empreses, on el capital flotant és molt més elevat: per exemple, el free float de Microsoft se situa al voltant del 99 %, el de Nvidia al voltant del 95 % i el d’Amazon al voltant del 90 %.
SpaceX no és a l’S&P 500 i no hi serà a curt termini. S&P Dow Jones va rebutjar modificar les seves regles d’elegibilitat. SpaceX necessita complir amb la rendibilitat segons els criteris GAAP (benefici en l’últim trimestre i benefici acumulat positiu durant quatre trimestres), i va registrar una pèrdua d’uns 4.280 milions de dòlars l’últim trimestre. L’elegibilitat més primerenca es trasllada al juny de 2027 com a molt aviat.
La pressió de compra mecànica a curt termini prové del Nasdaq-100 (amb un pes estimat d’entre el 0,47 % i el 0,70 %) i dels índexs Russell, no de l’S&P 500.
En cas que entrés a l’S&P 500, el seu pes podria ser amb prou feines del 0,1 %.
S’estima que SpaceX entraria aproximadament a la posició 130 per mida dins de l’índex, amb un pes similar al de companyies mitjanes de l’S&P 500 malgrat la seva enorme valoració total.
Per tant, l’impacte dependrà molt de l’índex que estiguem observant.
Als índexs generals (els que utilitzem habitualment a inbestMe), el pes podria ser reduït. En canvi, com hem vist, en alguns índexs tecnològics, especialment després dels canvis recents en determinades metodologies, l’exposició podria ser superior.
D’aquí la importància d’entendre aquest tipus de situacions per decidir de la millor manera possible quins índexs utilitzes o utilitzaràs per a la teva cartera i quin pes els donaràs dins d’aquesta.
Quan apareguin notícies sobre futures sortides a borsa de gegants com SpaceX, OpenAI o Anthropic, convé mirar més enllà de la valoració.
Sens dubte, el que hem comentat a l’inici és rellevant, i si un inversor vol capturar valor d’algunes d’aquestes companyies haurà de considerar entrar en etapes més inicials, als mercats privats, amb el corresponent risc afegit.
Però, per a la majoria d’inversors, que inverteixen en fons indexats, probablement no caldrà fer res.
El sistema o mecanisme de cada índex incorporarà aquestes companyies de manera automàtica i ponderada. Bàsicament, tal com ho ha fet des que existeixen aquests grans índexs. Aquesta és, almenys, la idea (o filosofia) de la indexació.
Les empreses que realment mereixin formar part dels grans índexs acabaran formant-ne part. I quan això passi, una cartera indexada ben construïda les incorporarà automàticament, sense necessitat d’actuar ni d’anticipar-s’hi.
