A finals de juny, Citadel Securities va publicar la seva revisió semestral de l’estructura i els fluxos de mercat, signada per Scott Rubner. La seva tesi és tan senzilla com incòmoda: per entendre els mercats del 2026 ja no n’hi ha prou amb mirar la macroeconomia, creixement, inflació, beneficis, sinó que cal començar per entendre el que anomenen la «mateixa estructura del mercat». La concentració, la gestió passiva, la participació minorista, l’apalancament i la volatilitat han deixat de ser tendències aïllades per convertir-se en les forces que decideixen com es mou el capital.
La dada que més ens interessa des d’Espanya és el retrat que fa de l’inversor particular nord-americà. I convé posar-lo davant del mirall: l’estalviador espanyol es comporta, en molts aspectes, just al contrari. Val la pena entendre per què i què hauríem d’aprendre de tots dos.
L’inversor minorista americà ara mou el mercat
Citadel té un observatori privilegiat: és el primer market maker del mercat minorista dels Estats Units i executa aproximadament el 35% de tot el volum minorista de la borsa nord-americana. Des d’aquí descriu un inversor particular que ha passat de ser un fenomen cíclic a una font permanent de demanda. Alguns trets del primer semestre del 2026:
- Volum de rècord: el volum minorista al comptat va augmentar un 65% respecte al 2025 i va superar en més del doble la mitjana del 2024. Nou dels deu dies més actius de la seva història es van concentrar al maig i al juny.
- Buy the dip (comprar les caigudes), portat a l’extrem: en els dies de caigudes de l’S&P 500, el minorista va comprar prop de 3,5 vegades el seu import diari mitjà: el buy the dip més agressiu de tota la seva sèrie històrica.
- Trading extrem: la cultura del venciment immediat: el minorista va negociar un rècord d’uns 6.800 milions de dòlars diaris en primes d’opcions durant el juny. I sobretot, opcions molt curtes: les de venciment el mateix dia (0DTE) ja representen prop de la meitat del volum minorista d’opcions, amb un venciment mitjà inferior als tres dies.
- Perseguint el líder amb apalancament: bona part d’aquesta activitat es va concentrar en els semiconductors, uns 1.900 milions de dòlars diaris en primes durant el juny, amb aproximadament un 75% en opcions call i en ETF apalancats, els actius dels quals van assolir un rècord d’uns 218.000 milions.
El teló de fons és una concentració extrema: les deu empreses més grans representen gairebé el 40% de l’S&P 500 i els semiconductors ja freguen una cinquena part de l’índex. El minorista americà no es diversifica davant d’aquesta concentració: s’hi enfila, i a més ho fa apalancat i a curt termini.
El mirall espanyol: l’estalviador temorós
Ara travessem l’Atlàntic. Les darreres dades de l’Observatori Inverco dibuixen una pel·lícula molt diferent.
El vehicle estrella del particular espanyol no és l’opció 0DTE ni l’ETF apalancat: és el fons d’inversió. El patrimoni en fons nacionals va tancar el 2025 amb un rècord de 450.889 milions d’euros, amb unes entrades de gairebé 52.000 milions durant l’any —les més elevades de la història— i ja equival al 26,7% del PIB. A diferència de la resta d’Europa, a Espanya aquest producte manté un caràcter marcadament minorista: les famílies concentren el 62% del patrimoni.
És ben conegut que el fons d’inversió a Espanya té uns avantatges fiscals, el diferiment de la factura fiscal fins que es retiren els diners i la possibilitat de traspassar entre fons sense tributació, que justifiquen en part aquesta concentració.
Però la clau és, més aviat, en com s’inverteix:
- Biaix conservador, no especulatiu. Dins dels fons, la renda fixa i els monetaris van guanyar pes durant el 2025, del 43,3% al 46,8% del total. La renda variable pura amb prou feines representa el 17,1% i fins i tot va retrocedir lleugerament malgrat les pujades borsàries.
- Sortida lenta del dipòsit. Els dipòsits i l’efectiu continuen representant el 32,5% de l’estalvi financer de les famílies. Baixen, sí, però només 1,3 punts durant l’any. Des del 2015, en una dècada, el seu pes sobre el patrimoni de les famílies espanyoles amb prou feines ha disminuït un 0,4%, del 32,9% al 32,5%.
- Delegació, més que no pas trading. El nombre de comptes de partícips va superar els 17,8 milions (+7,5%) i el creixement va venir sobretot de la gestió discrecional i de l’assessorament de carteres. L’espanyol que s’anima a invertir tendeix a delegar, no a operar pel seu compte.
- Horitzó llarg. Gairebé dos terços dels partícips fa més de quatre anys que estan invertits.
Allà on el nord-americà compra el dip amb opcions call sobre Nvidia (o altres semiconductors) a un dia, l’espanyol traspassa molt a poc a poc els diners del dipòsit cap a un fons monetari, de renda fixa o mixt, i els hi deixa durant anys.
Són dues cultures financeres gairebé oposades.
Els punts en què Espanya sí que s’assembla als EUA
Seria un error presentar l’estalviador espanyol com a immune a les dinàmiques globals. Hi ha tres escletxes per on s’escola el model nord-americà:
- 1. Els neobròquers. Algunes de les noves plataformes digitals capten milions de clients a Europa amb solucions pensades per a un nou inversor més digital, on la usabilitat i la facilitat d’ús atrauen els usuaris.
- 2. Les criptomonedes. La seva penetració creix, tot i que de manera prudent: la majoria dels inversors minoristes hi destinen menys del 5% del seu capital, i una bona part hi inverteix de manera ocasional, aprofitant les caigudes.
- 3. La mateixa concentració. Quan l’espanyol inverteix en renda variable global mitjançant fons indexats o ETF, acaba comprant, sense buscar-ho, aquesta mateixa fotografia de les grans tecnològiques (megacaps) i dels semiconductors que domina l’S&P 500. La concentració nord-americana també és, indirectament, la nostra.
Les diferències que realment importen
Amb tot, la diferència continua sent enorme, i en certa manera favorable a l’estalviador espanyol. L’apalancament sistemàtic dels inversors minoristes, les opcions a un dia, els ETF apalancats i el finançament car que Citadel documenta als Estats Units són pràcticament inexistents entre els particulars a Espanya. No és casualitat: la CNMV fa anys que adverteix que els CFD i altres productes apalancats no són adequats per als inversors minoristes, precisament perquè la gran majoria dels qui els utilitzen acaben perdent diners.
El resultat és un particular espanyol que, amb tots els seus defectes —excés de liquiditat improductiva, biaix cap a la renda fixa i aversió a la borsa a llarg termini—, comet errors de timidesa, no pas de temeritat.
Als Estats Units, el risc del minorista és acabar atrapat en un mercat que puja i baixa impulsat per la seva pròpia eufòria apalancada. A Espanya, el risc és just el contrari: perdre poder adquisitiu per deixar massa diners aturats.
Ni casino ni dipòsit: el punt mitjà virtuós
Posats a triar un defecte, el de l’espanyol és el menys arriscat.
Però cap dels dos extrems no és l’objectiu.
L’informe de Citadel és, involuntàriament, un magnífic argument a favor de la inversió indexada, diversificada i a llarg termini. El minorista nord-americà demostra que l’activitat frenètica —comprar cada caiguda, perseguir el sector de moda, apalancar-se a un dia— és avui una força estructural del mercat… i també una font estructural de risc per a qui la practica. L’espanyol demostra que traslladar lentament els estalvis del dipòsit cap a la inversió col·lectiva és una actitud assenyada, però aquesta transició és molt lenta i tendeix a quedar-se a mig camí, amb massa renda fixa i monetaris, fet que limita el potencial de rendibilitat.
Recordem que quedar-nos en dipòsits o monetaris ens sotmet al risc més silenciós: la inflació. No percebem el risc de la inflació als nostres comptes corrents ni dipòsits perquè no hi ha volatilitat: el nostre saldo no varia. Però això és molt més que un risc: és la certesa que els nostres estalvis perdran irremeiablement poder adquisitiu.
El punt mitjà virtuós no és cap dels dos extrems: és un enfocament global, diversificat, de baix cost i sostingut en el temps, que capturi el creixement dels mercats sense dependre d’encertar el moment ni el valor de moda.
Ni el casino de Wall Street ni el dipòsit etern. La bona notícia és que l’estalviador espanyol està, a poc a poc, avançant en aquesta direcció, i que la part del creixement que prové de la gestió delegada suggereix que, quan decideix fer el pas, ho fa d’una manera encertada.
Paral·lelament, l’inversor espanyol més inquiet hauria d’anar aprenent a mesura que entén el risc i va assolint els seus objectius, i investigar altres formes d’invertir.
Fonts: Citadel Securities, 1H 2026 Market Structure & Flows (Scott Rubner, 30 de juny de 2026); Observatori Inverco (dades de tancament del 2025); Comissió Nacional del Mercat de Valors (CNMV).
